Par Paul Jorion,

2 mai 2008

Même origine en effet dans une spéculation immobilière débutant dans les deux cas en Floride et résultant d’une disparité croissante des revenus aboutissant à la concentration de la richesse entre quelques mains. En 1929 les grandes fortunes étaient à la recherche de rendements élevés pour leurs placements et déléguaient leurs efforts à des établissements financiers dont le nom a simplement changé : appelés à l’époque « investment trusts » et « hedge funds » aujourd’hui. Ces officines avaient alors trouvé le moyen de découpler leurs opérations de leur responsabilité financière et utilisaient massivement l’effet de levier pour multiplier leurs chances de gain. Rien de nouveau donc sous le soleil.

Au moment où la crise éclata en 1929, la disparité des revenus s’était dramatiquement creusée. Dans son ouvrage intitulé The Great Crash - 1929, John Kenneth Galbraith expliquait pourquoi la catastrophe de 1929 ne pouvait plus, selon lui, se reproduire en 1954, l’année où il publiait son livre : « La répartition des revenus n’est plus aussi déséquilibrée. Entre 1929 et 1948, la part des revenus attribuée aux 5 % de la population aux revenus les plus élevés, qui était de près d’un tiers, est tombée à moins d’un cinquième du total » (1954 : 196).

Les choses évoluèrent rapidement cependant dans les années qui suivirent : la part attribuée aux 5 % de la population américaine la plus riche grimperait régulièrement pour atteindre 54,42 % en 1989 puis 57,70 %, selon les chiffres du recensement de 2000. La finance a joué un rôle particulier dans la disparité croissante des revenus : en 1980, les salariés du monde financier touchaient 10 % de plus que ceux des autres secteurs ; en 2007, l’écart était passé à 50 %.

Les profits du secteur financier américain représentaient 13 % du total en 1980 ; en 2007, la proportion avait plus que doublé avec 27 %. La part de la croissance consacrée aux salaires représentait aux États-Unis 56,5 % en 1981 ; en 2006, elle était tombée à 51,7 %. Au premier rang des facteurs déclencheurs des deux crises donc : la part croissante du produit de la croissance aboutissant entre les mains des patrons et des investisseurs, au détriment bien entendu des salariés.

L’actuel Président de la Fed, Ben Bernanke, est reconnu comme l’un des grands spécialistes des événements de 1929. Son livre Essays on the Great Depression (2005) fait, nous dit-on, autorité sur la question. Qu’a-t-il apporté de plus à notre compréhension de la Grande Crise ? Son approche est en fait essentiellement monétariste et pour lui la cause des événements de 1929 se situe dans la décision de la Fed de maintenir la parité du dollar avec l’or, parité à laquelle Nixon renoncerait en 1971. Bernanke met en avant, comme facteur aggravant, la résistance des employeurs à utiliser l’arme du licenciement pour recourir de préférence à la réduction du temps de travail journalier.

Dans la recension qu’il a consacrée aux Essays on the Great Depression, en réalité un recueil d’articles, Robert Margo, professeur d’économie à Vanderbilt University, souligne le glissement qui s’opère au fil des années sous la plume de Bernanke quand il évoque la décision des patrons de réduire le temps de travail journalier plutôt que de recourir à la suppression de postes : présentée initialement comme non-significative d’un point de vue statistique, elle finit par devenir cause déterminante (Margo 2000).

Bernanke a donc substitué à l’expérience commune de la Grande Crise - que Galbraith reflétait lui dans son livre - une interprétation de « science économique », essentiellement monétariste, et mettant en avant les revendications salariales comme la principale cause de déséquilibre des systèmes économiques.

On est en droit, me semble-t-il, d’appliquer à ses analyses l’expression qu’utilise Galbraith pour caractérise la politique du Président Hoover en 1929 : « le triomphe du dogme sur la pensée » (1954 : 191). L’avenir de la Fed est en de bonnes mains.

Par Paul Jorion, 6 mai 2008

Quand la Pologne fut envahie le 1er septembre 1939, la France et l’Angleterre déclarèrent la guerre à l’Allemagne. La Belgique, la Hollande, le Luxembourg et la France furent envahis le 10 mai 1940. Rotterdam fut rasée quatre jours plus tard. La période de sept mois entre les deux invasions fut appelée la « drôle de guerre », faite d’escarmouches et de montée de la tension.

Si j’évoque cette époque, c’est que la finance est entrée dans sa « drôle de crise ». Depuis le sauvetage de Bear Stearns, le 17 mars, un vague espoir s’est installé que la Fed entendra de la même manière venir à la rescousse de toute institution-clé au sein du système financier américain. Avec l’interdépendance qui existe aujourd’hui entre établissements financiers, ils sont désormais très nombreux à jouer un rôle-clé.

On compte depuis leur création que les Government-Sponsored Entities, Fannie Mae et Freddie Mac, au statut ambigu de semi-privatisées, seront sauvées par l’administration s’il fallait en arriver là. J’ai expliqué il y a quelques jours qu’elles soutiennent aujourd’hui à elles deux, 97,6 % des titres adossés à des prêts hypothécaires américains. Fannie Mae annonçait ce matin son intention de se refinancer à hauteur de 6 milliards de dollars pour faire face à une perte de 2,5 milliards de dollars au premier trimestre 2008.

Les organismes de financement privé de prêts étudiants fuient ce secteur depuis l’été dernier et vendredi, la Fed décidait d’accepter d’échanger pour des Treasuries - des obligations d’Etat américaines et pour des périodes renouvelables de 28 jours - les titres adossés à ces prêts étudiants. Les titres adossés à des prêts immobiliers sont eux acceptés depuis décembre, et la liste s’allongeait vendredi également aux titres adossés à des dettes sur cartes de crédit ou sur prêts automobiles. On apprenait hier que le Ministère de l’Education a mis en place un système d’urgence, actif à partir du 1er juin, qui accordera des prêts aux étudiants si ceux-ci ne parviennent plus à trouver de financement dans le secteur privé.

L’article qui fait la une du Wall Street Journal ce matin explique que le plan de redressement de Citigroup n’a fait aucun progrès au cours des semaines récentes, ce qui - bien entendu - n’augure pas bien de la suite. Si Citigroup, encore la principale banque commerciale américaine en 2007 mais désormais en chute libre, était en péril, avec ses dizaines de millions de clients répartis sur cent pays et ses 370 000 employés aux États-Unis seulement, il va de soi que le gouvernement américain ne pourrait pas l’abandonner à son sort.

Au plan international, les nouvelles ne sont pas meilleures : Union de Banques Suisses annonce ce matin le licenciement de 5 500 employés. Avec des pertes équivalentes à 38 milliards de dollars liées à la crise des subprimes, UBS se trouve au deuxième rang, juste derrière Citigroup qui mène la colonne avec 40,9 milliards de dollars de pertes cumulées (le Crédit Agricole est 14ème de ce hit-parade affligeant avec 4 milliards d’euros de pertes et la Société Générale, au 17ème, avec 2,4 milliards d’euros).

Un commentateur demandait récemment que la Fed déclare officiellement dans quels cas d’insolvabilité elle interviendrait et dans quels autres elle refuserait de le faire. En continuant de se taire, elle laisse entendre que ses 889 milliards de dollars en réserve seront disponibles pour sauver tout le monde. Ce ne sera bien évidemment pas le cas. En attendant, elle porte à bout de bras un système financier américain saignant de mille plaies.

Paul Jorion, sociologue et anthropologue, a travaillé durant les dix dernières années dans le milieu bancaire américain en tant que spécialiste de la formation des prix. Il a publié récemment Vers la crise du capitalisme américain ? (La Découverte : 2007).